这一次，印尼盾将何去何从？
尽管亚洲金融危机已经过去了二十年，但它给印度尼西亚带来长期挥之不去的阴影。在很多外国人眼中，印度尼西亚的现代形象在1998年夏天被定义为货币崩溃引发社会和政治混乱，最终导致苏哈托政权的垮台和改革后的民主政体的诞生。
2018年10月12日，印尼盾汇率跌至自那个命运的夏天以来的最低水平,印尼盾汇率超过了1美元兑换15,200印尼盾，今年整体下跌了12.24％。
图1 美元兑印尼盾2018年初以来的走势
但是，现在印尼盾的走弱和1997-1998年的印尼盾大崩溃有相似的原因吗？答案是没有。
我们先来回顾一下1997-1998年的情景。苏加诺执政期间，印尼财政困难，经济发展迟缓，而到了苏哈托时期，印尼采取了对外开放政策，经济开始走强，在1960年代至1980年代中后期，印尼GDP增长达8%以上，后缓慢降为5%左右。但其经济发展“快”而不“强”。
为解决资金困难，印尼政府积极吸引外资，同时，努力争取国际金融组织和发达国家提供的长期低息贷款，但由于产品结构和其他东南亚国家没有啥差异化，投资效益很低。因此，印尼政府负债累累，背上了沉重的外债包袱，当时的情形下，以货币贬值来提高出口竞争力也是印尼政府求之不得的事情。苏哈托政府对于汇率贬值可能的顺水推舟，也为国际炒家提供了潜在的政策支持，同时，高企的外债包袱使印尼成为国际炒家绝佳的攻击目标。在泰铢贬值之后，已经获利颇丰的国际炒家转而开始冲击印尼盾，印尼盾随后大跌。
1997年5月14日，泰铢跌至11年来的最低，当日，印尼盾受到袭击，开始走低，跌3%，随后开始了漫漫下跌之路。7月25日，印尼盾跌至2613.5，而在8月22日，一个月不到，印尼盾就跌至3045，突破了3000的心理大关。当日，印尼股市大跌，短短一个月，70%以上的股票跌幅超过了50%，投资者损失惨重。
泰铢的崩溃、泰国股市的暴跌让印尼投资者受到极强的心理暗示，汇市、股市一片恐慌。
1997年9月3日，印尼盾跌至3030，雅加达股市继续暴跌，跌至479点，比7月初的740多点，削去35%，个股更是跌得惨不忍睹。
市场人士呼吁政府进场护盘，否则将有全面崩盘之虞。
由于印尼外债高达1000亿美元，印尼政府已经拿不出钱进场托市了，但此时若不采取措施，市场会进一步崩溃，后果无法设想。
因此，当9月4日印尼盾止跌反弹的时候，政府立即宣布重大利好，大幅度降息以刺激股市回升。9月15日，政府进一步降息，将利息由23%降低到21%，这是11天里政府第三次降息，同时，政府宣布不排除其他行动刺激股市。然后降息没有带来股市的反弹，反而加剧了外汇市场的心理崩溃，使股市汇市陷入了恶性循环。
印尼股市到了彻底崩盘的程度，许多股票一再跌停，已经跌破面值以下许多了，有的甚至连面值的五分之一都不到。印尼股市的暴跌让印尼中产阶级一夜之间变成了无产阶级1998年1月5日，印尼盾再次重挫，跌至6700印尼盾对1美元，而三天前还是6000印尼盾对1美元。
自从1997年1月中旬的2391印尼盾对1美元，跌至1998年1月5日6700印尼盾对1美元，印尼盾跌去了65%，而美元暴涨了180%！
图2 亚洲金融危机期间各国货币走势
复盘上一次经济危机，可以看出印尼当时存在几大问题：外债高企，货币超发、通货膨胀以及政府捍卫汇率的意愿极低。
那么这一次，印尼基本面状况如何呢？印度尼西亚是东南亚为数不多的经常账户赤字的国家之一，印尼外债占国内生产总值的34％，是亚洲最高的，但是低于1997年的54%。外债的问题仍然存在，但是没有上一次那么危险。
就货币超发来说，印度尼西亚的广义货币（M2）在1997年以超过25.35％的年增长率增长。而2018年，印度尼西亚的广义货币（M2）增长率仅为6.4％。那么6.4%是否是一个正常水平呢。
为了回答这个问题，我们采用货币学派的理论框架分析。米尔顿·弗里德曼（Milton Friedman）在其1987年新帕尔格雷夫经济学词典中阐述了，“货币数量理论”（QTM）。“货币数量理论”（QTM）的结论是，价格或名义收入的实质性变化几乎总是由于名义货币供应量的变化。“货币数量理论”（QTM）的收入形式为：MV = Py，其中M是货币供应量，V是货币的流通速度，P是价格水平，y是实际GDP（国民收入）。
让我们使用“货币数量理论”（QTM）进行一些基准计算以确定广义货币（M2）供应的“黄金增长”率。
黄金增长率=通货膨胀目标+平均实际GDP增长 – 货币流通量的平均变化百分比
广义货币（M2）的“黄金增长”率可以使印度尼西亚银行（BI）达到其通胀目标。印度尼西亚佐科维总统于2014年11月到2018年7月就职时的实际GDP增长率平均为5.05％。货币流通量的平均变化为1.76％。印度尼西亚银行（BI）的平均通胀目标为3.88％，计算出印度尼西亚的“黄金增长”率为7.17％。
计算：
黄金增长率= 3.88％+ 5.05％ – 1.76％= 7.17％
佐科维执政以来货币供应量的实际平均增长率（7.22％）非常接近7.17％的黄金增长。毫不奇怪，印度尼西亚的真实通胀率也非常接近印度尼西亚银行（BI）的通胀目标。
图3 佐科维执政以来的货币供应增速
最新数据显示，印度尼西亚的消费者价格指数9月同比上涨2.88％，低于前一个月的3.2％。在印度尼西亚银行（BI）的2.5％至4.5％的目标范围内。由于货币供应量维持在黄金增长率附近，通胀牢牢控制在印尼央行的目标内，这与1997年的印尼有着天壤之别。
鉴于通胀在央行的目标范围内，印度尼西亚银行（BI）可以专注于通过稳定的货币政策维持金融市场的稳定。自5月以来，印度尼西亚银行（BI）已将基准贷款利率上调125个基点至5.5％。市场预计印度尼西亚银行（BI）将在今年和2019年再加息50个基点。来自印度尼西亚银行（BI）央行负责人的’前端和先发制人行动’的强硬言论也一定程度遏制了市场的恐慌。这一系列举动和1997年苏哈托政权降息并放任外汇贬值的情形也截然不同。
但是目前为什么市场尤其是印度尼西亚人对印尼盾如此不安？
有三个原因。首先是印度尼西亚人记得亚洲金融危机并对印尼盾没有信心。其次，部分投资者对佐科维提供急需的经济改革的能力缺乏信心。事实上，尽管佐科维提出了大型基础设施计划，但所有计划都以蜗牛的速度进行。第三，佐科维政府在市场波动初期没有保持冷静。政府说即不惜一切代价“拯救卢比”而且不会提高利率。但随即印度尼西亚银行（BI）就多次加息，这些矛盾的陈述给市场的印象是政府不知道它在做什么。
因此，最近印尼盾暴跌更多意味着市场信心不足。尽管印度尼西亚的货币基本面相比于1997年相当不错，汇率崩盘的风险很小。但随着美联储继续以鹰派口吻维持着12月加息的预期，新兴市场抛压不减，印尼盾的持续走弱的状态料将持续到18年底。
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